投資要點

事件：美聯儲召開FOMC會議，加息25bps，聯邦基金利率的目標范圍升至5%-5.25%。

【資料圖】

核心觀點：美聯儲再次加息25bps，暗示將暫停加息，但并未完全排除繼續加息。鮑威爾繼續表示降息為時過早，美股普遍下跌。我們認為美國經濟深度衰退的風險仍大，金融風險也可能推動美聯儲提前開始降息。

暗示暫停加息，但并未完全排除繼續加息。會議聲明中刪去了“繼續收緊貨幣政策是合適的”，表示將考慮貨幣政策的累計效應、滯后性和金融狀況，酌情進行。鮑威爾在記者會上進一步明確美聯儲尚未做出暫停加息的決定。但鮑威爾也指出，會議聲明措辭的改動是有意義的。我們認為，這可以解讀為對于市場在未來短期內的鴿派暗示，但并不是暫停加息的承諾。目前可以將暫停加息作為中性假設，但如果4月和5月的通脹超預期，美聯儲可能仍會繼續加息。

繼續否定降息預期，美股下跌。針對市場積極計價的年內開始降息的預期，鮑威爾延續了前幾次會議的否認口吻，并進一步指出，通脹的下行不會非常迅速、需要時間，如果委員會的預測正確，美聯儲不應該也不會降息。此次會議對于未來長端的指引更偏鷹派。鮑威爾發言后，美股三大指數普遍下跌。然而，聯邦基金利率期貨顯示，債券市場并未聽從美聯儲的指引，仍繼續計價9月開始降息。

美聯儲認為軟著陸仍有可能。鮑威爾認為，此次的勞動力市場降溫過程中，失業率可能不會像以往一樣出現大幅上升，軟著陸仍有可能。原因是25-54歲人群的勞動參與率回升，支撐了勞動力供給恢復，推動工資增速和職位空缺數下降。從會后長端美債收益率和原油價格的下跌，以及作為避險資產的國際黃金價格的上漲來看，市場并未信服鮑威爾對軟著陸的判斷，認為經濟下行風險仍大。

我們認為，按照目前指引下的中性政策利率路徑，美國經濟很可能出現“滯脹”式的深度衰退。雖然信貸條件已有明顯收緊，但在前期大規模貨幣寬松、近期商業銀行救助工具導致的實質性擴表、市場的淺衰退預期下，金融條件的收緊并不充分，考慮到直接融資才是美國企業的主要融資方式，金融條件的寬松意味著貨幣緊縮對房地產、金融以外的行業的效力尚不顯著。另一方面，就業數據具有滯后性，雖然一季度整體的居民收入及消費數據較好，但3月的單月消費數據已有明顯下滑趨勢。

金融風險仍是重要變量之一。鮑威爾表示，硅谷銀行發生擠兌的速度快于歷史規律，需要反思監管規則。摩根大通銀行對于第一共和銀行的收購是例外事件，金融系統需要不同規模的銀行。在回答記者提問時，鮑威爾也承認了，將金融穩定和其他貨幣政策目標用不同工具處理的“分離準則”具有局限性。從歷史經驗來看，美聯儲加息導致國際貨幣市場的流動性收緊幅度大于美國國內，且局部性的流動性危機也可以通過資產負債表大規模快速傳染，往往難以防范。除了經濟下行風險以外，金融風險更有可能成為推動美聯儲在年內提前轉向降息的關鍵因素。

風險提示：

1）就業市場偏緊可能導致美國通脹回升；

2）歐央行加息可能加劇歐洲金融市場風險。

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