2月1日，證監會就全面實行股票發行注冊制主要制度規則向社會公開征求意見，并發布《關于全面實行股票發行注冊制前后相關行政許可事項過渡期安排的通知》。同日，上交所發布《關于就全面實行股票發行注冊制配套業務規則公開征求意見的通知》，就制定修訂的9項配套業務規則向市場公開征求意見。深交所也發布《關于全面實行股票發行注冊制相關審核工作銜接安排的通知》。

在全面注冊制改革下，IPO、上市破發、退市等都將常態化，長期價值投資為王。全面注冊制下，醫藥行業在迎來更大的發展機會的同時，也將迎來挑戰。誰將頂住壓力，繼續馳騁在生物醫藥的賽道上?不同細分醫藥領域企業對上市標的選擇又有哪些影響?近日，高特佳執行合伙人于建林接受21世紀經濟報道記者唐唯珂的采訪，就全面注冊制改革下生物醫藥行業的新機遇與挑戰展開了深入探討。

生物醫藥行業受益

此次全面注冊制改革之下，符合國家戰略發展方向的高成長行業有望受到政策支持，生物醫療等行業將受益。

“全面注冊制對醫藥行業的整體IPO的上市肯定整體是利好的。”高特佳投資執行合伙人于建林對21世紀經濟報道記者表示，這與生物醫藥行業的特點有關，生物醫藥行業是典型的投入產出周期長、風險較高的行業，一方面行業壁壘比較高，需要資金多，另一方面產品商業化周期時間長。

全面注冊制改革啟動后，發行的上市條件更加包容，發行定價和交易制度也出現新的變化。但對于投資者來說，投資門檻是不斷提高的，要求其充分把握風險。而市場投機行為將被抑制，這有利于對中長期持有優質資產、長期基本面趨勢投資更為普遍，將激發風險投資、私募基金等新金融業態的動力，鼓勵更多企業家和投身于高風險、高回報的科技創新企業，可有效推動產業升級、保障供應鏈安全，而長線資金的涌入對于生物藥企的發展更為有利。

全面注冊制下，板塊各有分工，以實現差異化發展，不同的標的對于企業的吸引力也有所差異。“主板肯定是要突出大盤藍籌的一個特點，重點支持業務模式比較成熟，經營業績要穩定，有一定的規模，也具有行業代表性的優質企業，一般是成熟期的大型企業。從科創板的定位屬性來看，它可能更多地突出硬科技的特色，發揮資本市場改造的試驗田作用。”于建林對21世紀經濟報道記者表示。

創業板主要是服務于成長型創新創業企業，科創板和創業板是生物醫藥企業的兩個首選板塊。“從2022年新發股票來看，生物醫藥行業在2022年科創板位居行業第二，新增了近7000億的行業市值，而對于創業板來說，生物醫藥行業是新增市值第一大行業，2022年達到了近2000億的規模。”

全面注冊制啟動后，上市條件不斷優化，醫療生物、醫藥企業的IPO將會進一步放量，越來越多的生物醫藥企業將會涌入這一賽道。同時，由于技術的發展，生物醫藥賽道將會不斷細化，不同行業的發展階段不盡相同，使其在選擇上市路徑方面也會出現差異。

“就像我們經常講的創新藥和創新器械，包括腦科學、合成生物學、基因細胞治療和計算生物學等，全球都還處于發展早期階段，風險比較高，更需要資本市場的助力后擁有自主知識產權和專利，更適合科創板上市。”于建林對21世紀經濟報道記者表示，有自主專利又掌握了核心技術、具備全球競爭力產品的公司更適合在科創板上市。

而仿制藥、中成藥等生物醫藥行業的發展較為成熟，硬科技屬性相對較弱，則需要達到主板的要求后再去上市。因此財務指標要求較高，未來只有絕對的龍頭企業才有上市的機會，行業整合會越來越明顯，行業集中度也會越來越高。如果不是頭部企業，將來被上市公司并購或許是更好的出路，以實現資本化的運作。

賽道細化，擇“板”上市

全面注冊制改革后，生物醫藥行業融資上市的腳步加快，這也有利于CXO(醫藥外包服務)企業的發展。

深圳某私募基因醫藥分析師向21世紀經濟報道記者表示，這次注冊制改革，國家對醫藥行業的地位明確作了提升，對創新藥企業是長期利好，這也利好CXO公司。

長期以來，CXO企業承擔著藥品從研發到生產等一系列的外包業務。一個簡單現代藥品從發現藥理靶標到最后批量上市，大致要經過六個環節：研究、發現、臨床前、臨床、注冊和生產，而CRO和CMO/CDMO其實是外包企業針對藥企不同環節的需求，提供專業的支持以協助藥企順利將新藥批量上市。

隨著疾病的日益復雜、已知靶點的不斷消耗，以及政策監管要求的不斷升級，醫藥公司的研發成本正在不斷攀升，研發周期也越拉越長，研發成功率和最終的回報率明顯下降。現代制藥企業在頂著較高研發壓力的情況下，為提升成功率和回報率，正逐步加大與CXO企業的合作，促進CXO外包市場的興起。

于建林向21世紀經濟報道記者指出，值得注意的是，生物醫藥不同細分行業的上市目標也有所不同。對于CRO企業，那些專注做臨床前靶點發現和藥物設計的企業，因其研發屬性很強，對核心的技術要求較高，科創板或創業板將是一個好的選擇;而臨床CRO則是屬于服務成長性的企業，既有知識密集型的屬性，又具備勞動密集型的屬性，未來則更多依托自身的臨床資源和人力資源去提高服務體量，其上市公司的財務門檻也會要求較高，行業格局基本形成，可能面臨并購整合的局面。

而對于CDMO行業來說，則同樣需具體細分。CDMO行業有小分子、大分子和CGT(細胞與基因治療)，小分子行業目前較為成熟、市場集中度較高，行業巨頭明顯，未上市的小分子CDMO企業，上市難度會比較大，可能會被并購。而對于CGT、大分子CDMO的企業來說，依然可以選擇科創板上市。

全面注冊制放開后，審批會更加靈活，融資渠道也將不斷擴寬。于建林對21世紀經濟報道記者表示，總體來看，隨著注冊制的改革，未來創新能力強、具備核心技術壁壘和核心專利的生物醫藥公司，其產品在國內差異化，同時又具備國際化能力的企業，通過加強在研發能力、專利技術方面的信息披露，可以讓投資者更好地了解公司的內在價值，加上注冊制本身更科學的定價制度，更受益于全面注冊制的推行。

上市不是終點，退市常態化

注冊制改革后，盡管生物醫藥企業上市機會增多，然而到了商業化階段，或許會面臨極大的挑戰。真正有商業化能力的、產品有競爭力的企業會成長起來。“同時一些企業的商業化會不達預期，會和原來上市時資本市場的預期有較大的差距，企業再融資能力比較弱，現金流較為困難，可能會面臨退市的風險”。于建林對21世紀經濟報道記者說道，注冊制的全面實行后，未來退市制度將常態化。

注冊制改革后，發行效率提升。把發行主導權交給市場，信息充分披露的前提下，讓市場自己做出選擇，形成良性博弈。市場作用得到更充足發揮后，最終將帶動資本市場及經濟的發展，適者生存、優勝劣汰也將成為常態。

于建林對21世紀經濟報道記者表示，“生物醫藥的企業，如果其生產、工藝及商業化的能力不是很強，不一定非得選擇走IPO這條路。從全球市場的情況來看，被大的上市公司或廠商并購，也是實現資本市場登陸的機會和選擇。”

對于企業來說，上市的核心是定價機制。不同的板塊有不同的特點，美股、港股和A股在定價機制，包括投資人的風險偏好和結構并不相同。美股較為成熟，資本的流動性也較為充足，而港股的風險較高，偏重于收入規模較大的企業，流動性較弱。A股在注冊制改革后，上市門檻將降低，信息披露要求提高，對于投資人的要求也將提高，國內的投資人也會逐漸成熟。

目前，A股仍是以散戶為主的市場，從定價機制出發，A股的流動性和估值更優于港股。除此以外，A股的再融資能力較強，加之許多企業的主要市場也還在中國，企業在A股上市對于企業品牌也是更好地提升。

全面注冊制將使得A股制度進一步向成熟市場靠攏，但后續仍需配合嚴格合理的退市制度，有進有出，吐故納新，才能實現A股新陳代謝，形成良好的生態循環。存量優質上市公司或更具稀缺性，有利于其獲得一定的估值溢價。

于建林對21世紀經濟報道記者表示，“全面注冊制打開以后，中國的生物醫藥企業，特別是具有核心技術、專業專利和技術壁壘的企業，未來應該會將A股作為首要選擇。”

免責聲明：市場有風險，選擇需謹慎!此文僅供參考，不作買賣依據。

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